主题: 巴曙松研究员2009-5-24讨论要点，平安证券记录，未经本人审阅
　　1、 经济指标表现经济恢复
　　08年的戏剧性转变后，09年也同样处于戏剧性转变。目前担忧的通缩很可能再次转变，认为4季度GDP转变有可能达到9%以上。
　　1.1 高速的信贷投放
　　国有银行(6大行，占基建投资6成到8成)大力信贷投放使得经济好转可能性较大，1到3月4.58万亿的信贷投放，高于07年1.2倍。对于4月份的下滑，没有什么大的影响。

　　1.2 PMI采购经理人指数，延续好转

　　11月份以来赓续好转，3月份超过50后，反映金融扩张、企业采购的持续好转，对于目前的好转重要是环比的改善，同比仍然较低的题目，认为目前宣布的数据，同比有肯定的瑕玷，前期基数较高造成误解。比如去年的4季度GDP的6.4，今年一季度的6.1，但环比上已经超过7%。

　　1.3 用电量继承负增加

　　一样平常认为用电量比较可靠，但目前的情况看，用电量一方面在环比渐渐改善，另外，发电量负值也应考虑结构性题目。由于受冲击较大的行业重要是用电量较大的行业，有色、采掘、钢铁，对能耗影响比较大，导致用电量恢复比较慢。另一方面，企业角度看，关停并转首先集中在小公司，这些公司一样平常能耗大，从而也使得发电量数据看起来不够写意。最后，历史上看，用电量自己波幅也较大，与GDP也不完全相干。

　　目前巴博团体上相对乐观，对经济持乐观态度。

　　2、 美国面临的题目是去杠杆化，中国是再杠杆化，这是中国经济恢复的重要动力。

　　去年以来始终强调，中国在杠杆化将带来投资机会。美国属于杠杆化过高阶段，必要继承去杠杆化，仍处于进步储蓄率状况，居民部门负债水平必要继承降低，中国刚好相反。去年末3.9万亿的信贷对应21万亿的储蓄，杠杆率过低。

　　比如，部分知识密集型企业之前一向难以得到信贷，由于国内多数银行处于当铺条理，仍有充足的空间，之前信贷必要肯定抵押，但并不是什么企业都有抵押品，这类知识密集型企业便不能获得信贷。这些成功的企业实质上在零杠杆下成长的，负债水平的进步将利于经济的发展，从而另一角度看，中国银行业的发展空间十分伟大。

　　3、 关于大小非题目

　　大小非减持属于特定条件下的举动，即信贷难以获得，寄托大小非减持资金填补实业或银行信贷紧缩，属于去年特别经济环境下的产物。去年下半年的信贷周期下行过程中，这种减持举动存在赓续自我强化的过程。即银行信贷紧缩---企业减持—减持导致股价下跌---股价下跌导致资产缩水---信贷紧缩---减持。反过来也是同样的过程，目前浙江地区民间信贷利率已经显明好转，综合看，我们目前判断信贷周期扩伸开始，再杠杆化可能继承。

　　4、 对积极财政政策和适度宽松货币政策的解读

　　积极的财政政策和适度宽松的货币政策是许多年不提的，反映政策面宽松动向。其中9500亿财政政策，以及远超过现实经济增加必要的信贷数量----宽松的货币政策都是罕见的。年初当局目标是Cpi4%以内，GDP达到8%，12% 的信贷增加。但现实投放是前4月5.17万亿，假如全年投放7万亿，信贷投放将达到23%。

　　而按照之前投放较快的年度，一季度占去全年的一半，那么全年信贷投放增速将达到28%左右;

　　假如随后每月信贷投放假如达到6千亿，全年10万亿将是建国以来信贷投放最多的一年。

　　市场关注美国的信贷投放，美元去年以来信贷投放9%左右，但与中国投放相比，现实上不高的，中国才是最积极的实施货币政策的国家。

　　5、 关于通货膨胀

　　通货膨胀将不以传统的表现体例表现。之前看通胀重要是看CPI和PPI。大家预期赓续投放的货币将导致长期通胀，但现实看，通常使用的CPI和PPI，现实上不可靠，难以实现大家预期。对于CPI，粮食等相干成品占比较大，农产品价格处于下行周期中，导致CPI处于下行过程，从而并没有很好的反映通胀。PPI则取决于进口的原材料价格，中国的采购不会把这些商品拉起来，CPI和PPI都将处于低端，中国CPI和PPI观察的通胀不会很大。

　　但大量的信贷投放必然要表现，因为全球处于衰退之中，可贸易品不会是通胀的表现点，将表现在不可贸易品上，如铁公基、酒店、房地产、金融资产等，这些不可贸易品价格将出现上升，从这种角度看，房地产的复苏不是无意的，是货币政策的一个反映。

　　综合看，08年持有现金是合适的，但09年则不肯定适宜。

　　6、 关于银行不良资产

　　目前A股市场，剔除银行后动态市盈率25倍，处于中等水平，银行对团体市盈率的拉拽作用很大，假如认为一季度业绩是全年最低，那么环比敏捷改善将拉低动态市盈率。市场因此担忧银行坏账是否出现。

　　银监会认为信贷投放超过20%，银行不良资产将不可避免。即便如此，仍将实施宽松信贷政策，由于任何政策不会有利无害，两害相权取其轻，必须加大信贷投放刺激经济恢复，期望企业能够熬过危急，并渐渐好转从而将贷款质量改善。

　　客观上，只要没有大幅减息(小我认为不减息)，银行业绩将持续回升。而现实上目前的利率已经见底，银行业业绩很可能已经见底。由于目前的利率与国外的利率并不是指统一个东西，国外宣布的接近0利率现实是银行间利率，也叫批发利率，而国内是零售利率。从可比的角度看，国内银行的挂牌利率实质上已经低于零利率国家银行的挂牌利率，降息空间有限。

　　而对于中小企业贷款仍然没有改动的题目。目前重要是大型银行对央企或基础设施投放，随着投放的进行，中小企业信贷环境好转业也将表现。如去年4季度的项目到今年4月份奏效。坚持认为09年现实上大布局之年。一方面经过冲击后的中国部分行业可能面临特别很是好的发展机会，重要是由于国外公司受到的冲击过大，典型的如汽车行业;同时新的冲击后，经济发展必要新的增加点，如历史上的基础设施、房改等，后续也将出现新的增加点;经过危急后，市场实质上已经主动镌汰了一部分企业，存留的企业具有肯定竞争力。

　　提问：

　　对美元题目

　　不存在大幅贬值可能，相对比较的题目，欧洲更糟。另外美国储蓄还在继承，全球贸易模式也没有大的改变，美元地位仍然不会转变太大，发展中国家经济结构调整仍不到位。

　　大量投资是否会过剩

　　负的CPI使得收入增速现实上更快，消耗增速也是更快的;

　　大型基础设施完美未必是与消耗相互抵消的，也可以促进消耗，对投资有带动作用，目前的投资现实上投资于加工制造业的并不大。

　　房地产状态

　　今年二三月以来，北京地区房地产存量将处于较低水平，库存题目将不大;

　　但是房地产投资增速相对较慢，消耗者看好地产，但地产商本身不看好;可能是地产商对于房地产周期的理解相对滞后。由于重置成本已经下跌，地价、钢价等原材料下跌幅度超过房价，利润空间在增大，这会刺激开放商投资。（世界经济学人）