血战杭百大、G武商，“银泰系”胜算几何？“名义上的第一大股东”遭遇西子联合与武汉国资委正面狙击之后，是否能够隐忍屈居“第二大股东”？卜卦“银泰系”前途，笔者且喜且忧，并隐隐感受悲壮之气。

9月19日，在G武商之争中一直隐忍不发的武汉国资方终于“爆发”——武汉国有资产经营公司向武商集团股份有限公司董事会发出《持股变动通知》：武汉国有资产经营公司与武汉华汉投资管理有限公司、一致行动人天泽控股有限公司共同持有G武商股份115066661股，占总股本的22.86%，成为武汉武商集团股份有限公司的第一大股东。

而深交所发布这一公告距离“银泰系”及其一致行动人宣布成为G武商第一大股东，只过了3天。

通过二级市场频频举牌G武商的“银泰系”在此“血战”中扔下4亿多元现金之后再次面临进退两难的境地。

高调出场    民族资本亮相

一向行事低调的沈国军，自去年频频举牌杭百大以来就成为聚光灯下的人物。

　记忆闪回到去年12月2日。银泰百货、银泰奥特莱斯分别通过二级市场买入和协议受让法人股方式合并持有百大集团（600865）1716万股，占总股本的6.36% 。由此，中国资本市场G时代股市场收购第一案低调开锣。

经过13次举牌，包括银泰百货、杭州银泰奥特莱斯及武汉银泰在内的“银泰系”累计持有百大集团7479.1351万股，占总股本的27.73％。由此，“银泰系”在百大集团的持股总成本在6亿元左右。

今年1月10日，武商公告第一次披露银泰合计占有武商总股本的9．44％的消息传出后，“银泰系”出击G武商的举动暴露在众目睽睽中。

动辄数亿，并且多头出击，并不惮于强聚光灯的资本并购行动让人领略了以沈国军为代表的中国民营企业家的资本冲动。

　最早在海南做地产起家的“银泰系”掌门人沈国军，围绕其核心企业中国银泰投资有限公司，设立了北京银泰置业、浙江银泰、武汉银泰等一大批企业，投资的产业涉及房地产、商业百货、能源和酒店业，同时从事资本经营、资产托管、股权投资、基础设施开发等众多业务。可以说，他用最短的时间，实现了一个“草根浙商”到“资本大鳄”的身份转换。

的确，沈国军真正引人注目的还是他在资本市场纵横驰骋的神勇表现：2000年收购ST甬华联（600683，今G银泰）初尝胜果之后，沈国军和他的中国银泰投资公司对上市公司发生了浓厚的兴趣：2003年成为金果实业（000722，今G金果）第一大股东；2005年成为科学城（000975）第二大股东，同时举牌百大集团（600865）；2006年，举牌鄂武商（000501，今G武商A），同时连续增持百大集团和G武商，并一度成为这两家上市公司的“名义第一大股东”。

对百大集团、G武商、G中百等多家企业的并购，显示了“银泰系”强大的资本实力。据说其控制的资产规模达到100亿元。短短十数年间崛起的一家中国民营企业能有此资金实力和叱咤资本市场的资本能力的确让人感到痛快。有关人士认为，这标志着中国民族资本将以一种强者的姿态出现在中国乃至世界的经济舞台上。

面对如此乐观的结论，笔者难免感到担忧：中国民族资本真的到了放声高歌的时候吗？

　多处碰壁   事出必然　

　　“全线出击”并没有出现预想中的“全面开花”。随着“银泰系”染指的上市公司数量不断增多，其遭遇的阻力也明显增强。如果按时间先后来审视银泰的上市公司并购案例，可以发现一个规律：越到后期，其并购的成功度越低。

　　“银泰系”对G银泰的并购早在2000年即完成，运作时间最短，成功度最高。对金果实业的并购在2003年实施，2005年退出，账面亏损3000万元。“银泰系”与科学城早在2003年10月就开始合作。2005年11月，中国银泰投资有限公司受让凯得控股所持科学城24.4%的股份，开始实施并购。但是到目前为止，这一并购仍未尘埃落定。

　　2005年12月和今年1月，“银泰系”先后举牌百大集团和G武商A。至今，西子联合已经在百大集团并购中占据更大优势；“银泰系”对G武商A的并购也遭到武汉国资的坚决抵制，银泰方面关于召开G武商A股东大会的提议，也在G武商A董事会和监事会遭冷遇，不得已决定自行召开股东大会。而这更是直接导致武汉国资方与“银泰系”撕破脸面。

武汉国资公司负责人为此公开阐述：“武汉百年商埠，自古至今，商业对于武汉地区经济发展举足轻重，商业的命运关系到地方‘国计民生’，在相当长时间里，国有资本必须掌控核心商企发展主导权。”武汉国资掷地有声地表示“重夺失地”的决心。

　另一边，气壮山河的“银泰系”遭此挫折多少有些悲壮。“4亿多元都扔进去了，现在我们是退都退不出来了”。银泰百货（集团）总裁周明海的讲话透出了“银泰系”进退不得的难言之隐。

资本的力量，在“银泰系”这里失灵了吗？

且看与他过招的对手。显然，与黄光裕囊括永乐、江南春合并聚众、万科牵手南都等所不同的是：唯独银泰，与之正面过招的是强大的国有资本。

银泰百货（集团）总裁周明海对媒体称，“我们是被邀请来参与武汉市商业重组的，而不是自己闯进来的搅局者”。周明海表示：正是没能拿到华汉投资2.43％的股权和进入董事会受阻，银泰系才转而开始谋求以市场手段直接进入和控制公司管理层，参与公司的经营管理。“我们不愿意把关系闹僵，但我们真金白银掏了几个亿，实在做不到只出钱，而连自已应有的权益都不管不问。”

“近年来，中国出现了企业并购重组的浪潮，但是行政主导的倾向大于市场主导的运作。很多时候是由政府的主管机关来做，导致政府主导的成分多于市场主体自主运作的成分。”全国政协副主席、全国工商联主席黄孟复曾经如此评说中国的企业并购。

难怪当初银泰系被公告为“第一大股东”时就有专家断言此事变数甚大。“政府才是武商的实际控制人，而且拥有绝对的资源优势。”看来，此言绝对正确。

除此之外，“银泰系”受挫大概还有这么几个方面的客观原因。

其一，地方政府和上市公司管理层对民营资本谈虎色变。在德隆系、飞天系等以不良手段运作上市公司的“系”们先后倒掉后，地方政府和上市公司管理层对同时运作多家上市公司的民营资本产生了敬而远之的心理。“银泰系”与其掌控的上市公司之间发生大量的关联交易、上市公司向“银泰系”输出数额庞大的资金，也在客观上强化了这种心理。

　　其二，“银泰系”在并购中使用的手段过于强硬和单一，缺乏与当地政府之间的有效沟通。“银泰系”在G武商A的处境本来比在百大集团好一些，因为武汉市政府下属的武汉国资是G武商A第一大股东，而武汉国资的绝对控股子公司华汉投资（同时也是G武商A法人股东）又与银泰方面合资设立了武汉银泰。双方有这一层关系，应该一切都好商量；这层关系的建立，应该是银泰方面付出大量努力的结果。遗憾的是，银泰并没有珍惜这一点，于4月12日轻率宣布己方已是G武商A第一大股东，结果招致武汉国资公开反击。G武商A并购陷入困境。

　　其三，也是最关键的一点，“银泰系”战线拉得太长，导致“兵力”分散，效率不高。据公开信息，到目前为止，“银泰系”在百大集团的持股总成本在6亿元左右，在G武商A的持股总成本在2亿元以上，在科学城并购中调动资金6.13亿元。与此同时，中国银泰还拟与中煤能源等4家单位一起建设300万吨二甲醚项目，需投入资金26.25亿元。以上合计，“银泰系”面临逾40亿元的资金支付压力。

与其说中国民营资本正在不断壮大，倒不如说中国民营资本由于自身的不成熟远未到张扬的时候。

外资    中国民资挥不去的背影

长期以来，中国民营资本与国家资本、跨国资本相比，始终不在一个起跑线上。国有企业掌握了大量的资源，垄断了许多产业领域，还在金融税收等方面得到国家的额外照顾和大力支持；外企则在税收减免、产业优先开放等方面享有优惠条件，享受了超国民待遇；而民企从诞生之日起，就长期处在竞争性环境中求生存，缺少相应的政策扶持，有时还受到各种限制和歧视。更不用说尚处襁褓中的中国民资与跨国金融寡头的差距。

在此背景下，需要清醒的是：那些让人们以为中国民族资本正在崛起的民企并购案的主角——中国民企的背后大多都有外资的身影！

沈国军，这个民族资本新贵的背后推手就是华平基金。

作为浙江银泰最终控制人的华平基金，是全球最大的创投基金之一。公开资料显示，旗下管理的资金总额约120亿美元，另有70亿美元的额外可供投资金额。其投资遍及全球，已在30个国家500多个公司投资约220亿美元。2005年8月，华平在北京宣布募集成立规模达80亿美元的华平第九号基金，这是华平基金成立40年以来募集金额最大的单项基金。在浙江银泰以民企身份收购G武商后，华平基金通过全资子公司北山控股以2.5亿元分步实现对浙江银泰100%控股，使浙江银泰成为其收购国内商业企业的运作平台。

所以，在G武商的控制权之争中，“银泰系”即便胜出，本质上也是外资对国资的胜出而非真正意义上的民族资本之盛宴。

再来巡视一下最近连连在资本市场大出风头的并购英雄们。你会惊奇地发现黄光裕的背后也有华平基金的身影：2006年1月，华平旗下的私募股权投资基金以认购可换股债券及购股权证的形式向国美电器注入1.5亿美元。这为国美进一步引吸其他投资机构和产业投资人、甚至进军美国资本市场打下了良好基础。

江南春与虞锋握手的背后是美国高盛公司、英国3i公司、维众中国、软银中国等国际风投忙碌的身影。放眼四顾：当前中国稍有规模、稍有品牌、稍有发展前景、稍有资本实力和运作能力的民营企业，其背后没有外资身影的已是凤毛麟角。

水能载舟亦能覆舟。中国民族资本的发展、强大，与跨国资本相生相克。翻手为云、覆手为雨，其中的奥妙与技巧耐人寻味，火候的把握与拿捏实在不可小觑。

而若真要卜卦“银泰系”的命运，有一定几乎可以肯定：在G武商的控制权之争中，目前“银泰系”难脱“屈就”之运。但随着“银泰系”的外资血统日浓，其对国资的冲击力也将越强。

能够改变中国民营企业家传统低调风格的，势必是在国际寡头推波助澜下所为。

但无论如何，相信沈国军都会学会降低嗓门。